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高源
2018年上半年环保并购市场点评及展望
近两个月来，环境企业普遍反映资本市场遇冷，行业进入融资瓶颈。但2018年上半年环保行业兼并重组却依然活跃，据中国水网不完全统计，2018年1月至7月，7个月内环保市场共发生并购50起，涉及金额334.27亿(其中16起未披露金额)。相较于2017年全年385亿的收并购规模，2018年以来的并购势头更加迅猛。
并购主体以民营上市公司为主 国有企业跨界并购趋势有所放缓
从并购主体来看，并购主体以民营上市公司为主，国有企业跨界并购趋势有所放缓，并购主要方式是横向并购。
并购动因分析：
一是因为目前整体资本市场行情低迷，企业价格回归理性，资金实力雄厚的上市公司利用资金优势迅速占领;
二是因为环保行业本身的地域性、技术壁垒等限制较强，企业完全通过自身内生式增长速度慢且难度较大，外延式扩张是更为便捷有效的途径，上市公司通过并购整合打破技术及地域限制，实现快速扩张;
三是因为环保行业整体利润率不高且工程回款周期偏长，上市公司扩张到一定阶段需要维持稳定现金流，因此，稳定运营的垃圾焚烧发电项目、供水项目、污水处理厂及毛利率高的危废处理项目的交易特性显著。
从今年前7个月的并购案例来看，国有企业跨界并购趋势较之前大幅放缓，现阶段国家对国有企业参与PPP项目的投资进行了进一步收紧，自去年年底国资委出台《关于加强中央企业PPP业务风险管控的通知》以来，业内对于央企参与PPP项目的情况一直抱有较高的关注。而据“PPP有例”数据服务平台不完全统计，目前PPP市场总体呈现出成交总量下降的趋势，从今年前7个月的并购情况来看，央企参与PPP项目总成交量同比减少17%。以2018年7月份为例，全国央企PPP项目总成交量同比下降49%。
国家对央企参与PPP项目管控收紧一定程度上抑制了央企的快速扩张进度，在环保领域的并购也相应减缓。
从并购标的来看，固废和水处理领域是目前的热点领域。
制图：E20环境平台(转载请注明出处)
2018年上半年固废及水处理领域的并购案例仍然占据了半壁江山，固废领域(包括固废、危废、环卫等)并购占比接近一半，污水处理和供水领域合计比重达到30%，固废和水处理领域仍是目前的热点。
从细分领域来看，危废处理领域的并购案例多占比达到22%，一方面，市场和资本一致看好危废领域，鉴于危废处理技术壁垒高、地域性强、毛利率高，且目前国内危废领域市场集中度较低，现阶段各大危废企业纷纷通过并购扩张整合等手段进行市场布局，很多跨界进入环保领域的企业也通过并购进入危废领域进行跑马圈地。另一方面，危废项目普遍体量较大，利润率高，因此成为了很多拟上市企业的标的，通过危废项目来支撑公司的营收和净利达到快速上市的目的。
环卫领域虽然并购案例较少但是总并购金额占比达46%。据E20研究院统计，2018年以来环卫项目的占比持续保持在60%以上。今年上半年，环卫领域的并购也较之前活跃了许多。如中山公用并购名城科技拓宽环卫领域业务，盈峰环境152.5亿巨资收购环卫行业装备中联环境，中联环境目前已拥有国内乃至大的环境环卫装备产品矩阵，此次交易是目前国内环保行业大的一例。
我国环卫服务体制从政府专营到市场化再到PPP公私合营，环卫行业逐渐走向体系化运营，无论是前端的垃圾分类强制执行，还是后端垃圾焚烧等终端处理企业的产业链延伸，都将进一步催生环卫市场的释放，环卫领域的并购整合在未来几年将会持续活跃。
污水处理及供水领域鉴于污水厂及水司稳定的运行及现金流，一直是并购企业的主要选择之一。
并购仍将是行业整合发展的主要方式
从未来的趋势来看，并购仍将是行业整合发展的主要方式。
1、IPO市场缩紧，企业上市难度大 ，通过被并购实现“曲线上市”
2018年1-7月，IPO审核情况无论是从上会数量、过会数量还是募资金额来看，较2017年同期都有显著下降，其中上会数量及过会数量同比下降68%及81%，资金募集额同比下降30%，IPO的不确定性进一步加大。IPO门槛的隐形提高让部分环境企业的上市前景变得很不明朗，加上目前的IPO新政规定，企业在IPO被否后三年内不得再次申报IPO以及通过重组等方式上市，在这种情况下，更多的准上市企业只能选择被并购的方式实现曲线上市，接通资本市场。
2、上市公司仍将是主要收购主体，新三板企业日益受到并购主体青睐
短期来看，央企等“野蛮人”受政策及大环境影响，跨界并购整合的步伐有所放缓，有资金实力的上市公司仍将是主要的并购整合主体。从并购标的来看，新三板企业越来越受并购方的青睐，2015年环保领域的并购中仅有3家标的为新三板企业，占总标的比例为2.8%，在2018年1-7月的环保并购项目中，共有9家新三板企业，占总标的比例接近20%。主要原因是新三板企业在管理、财务等各方面都相对规范、信息透明，并购主体在选择时面临的收购风险相对较小，而新三板企业目前也处于较为不利的处境，估值处于下行区间、融资难、转板困难，很多新三板企业也愿意找一个好的“婆家”。
3、固废领域的并购占比将会继续扩大，危废、环卫等领域将是热门领域
从2018年上半年的并购交易案例可以看出，固废领域的并购占比接近50%，远超水处理领域的30%，并购主要领域已经逐渐由水处理领域转到固废领域。危废处理壁垒高、收益高以及拥有较大的市场空间，进入危废市场、提升市场规模快的有效路径就是并购，所以未来危废标的仍将是并购主体对象。环卫领域是近两年才迅速发展起来的新兴领域，目前是环保领域增长快的细分市场，前端垃圾分类等政策逐步执行，后端焚烧等终端处理企业产业链往前延伸，环卫领域将成为新的热点。
当然并购主体在买买买的同时，也要谨防并购带来的风险。一方面，并购主体的资产负债率、股权质押率要控制在合理范围内，并购主体自身的主营业务要具备良好的成长性和盈利能力;另一方面，并购重要的部分在于并购后的资源整合与协同效应，因此完成交割并不是并购交易的终点而是并购交易的起点，并购整合能否成功在于并购后的整体运作，事实上并购案例的成功比例并不高，如人饮水，冷暖自知。
债务风险、流动性紧张的影响仍将对环保板块造成持续压制，但是生态环境服务的市场需求依然旺盛，具有核心竞争优势的环保公司仍将保持较高的增速。这类企业的项目进度未受到明显影响，在一定程度上有利于重塑市场信心，同时推动环境产业从绿色发展向两山产业这一更高业态的全面升级。
(本文作者为北京上善易和投资管理有限公司投资经理)
